国际证监会组织发布了一项针对贷款基金的调查报告，统计了全球范围内二十四个国家和地区贷款基金业务的开展情况。

2007-2008年，全球金融危机爆发以后，各国都认为从事贷款业务的基金具有“影子银行”性质，存在潜在的金融风险，需要予以重视和规范。为此，国际证监会组织发起了本次调查。从调查情况来看，各国贷款基金的发展规模比较有限，而且具有严格的限定条件：（一）设置较高投资者门槛，仅对专业或合格投资者开放；（二）需封闭运作，仅在流动性资产充足的情况下才可以开放赎回；（三）对贷款基金自身设置了严格的杠杆限制；（四）不得保本保收益，基金可以对外进行债权投资，但是基金不能与投资者之间形成债务关系。

与国际情况相比，中国的基金虽然不允许直接从事贷款业务，但是一些资管计划和私募基金通过投资非标准化债权变相开展贷款业务，规模远远超过国际水平，风险不容忽视。

一、非标业务的范围

非标业务的范围是投资基金（基金）领域的贷款基金。适用于开放式基金和封闭式基金。它不仅限于零售基金，还涉及专业投资者基金。但是，它不包括任何类型的证券化持仓或证券化特殊目的载体（SPV）。

无论何种特征，贷款发放基金（贷款发放基金）（LOFs）是指根据其投资策略允许发放和收购贷款的任何类型的基金（例如:修订贷款条件，如延期或推迟）。因此，无论对贷款的投资是基金投资策略的一小部分还是基金可投资的唯一资产无关紧要。

相比之下，本文中所定义的贷款参与基金（贷款参与基金）(LPFs)是指被允许直接从贷款人处或在二级市场收购、重组银行或其他机构发放的部分或全部存量贷款的基金。然而，根据投资策略不允许其发放贷款。

为避免歧义，投资策略允许同时发放和收购贷款的基金也可以被认为是贷款发放基金。虽然有一些其他特征或合格资产，对贷款发放基金下定义的关键，是它能够依据其投资策略发放贷款这一项其特有的性质。

二、私募非标债权主要事实

二十四个国家和地区参与了此次调查。总的来说，14个国家和地区允许设立贷款发放基金。17个国家和地区允许设立贷款参与基金。

1.禁止贷款发放基金

不同的国家和地区禁止贷款发放基金（或贷款参与基金）的原因不同。

例如，在巴西、日本、葡萄牙和土耳其，贷款的发放/参与未被列入合格资产的详单中，或者像沙特阿拉伯一样，予以明确禁止。以色列和印度只允许基金投资可转让证券，因此，既不允许投资于贷款发放，也不允许投资于贷款参与。

加拿大（魁北克省和安大略省）允许设立贷款参与基金，但不允许设立贷款发放基金，并对不符合基金基本特征的活动作出限制。如果基金具有管理贷款的任何职能，公募基金绝不能收购无担保债权或者银团贷款的利息，也不得借出现金或现金以外的资产组合，这些投资被视为相当于从事资产管理范围以外的贷款业务。因此，投资于贷款发放是不可以的。基金的主要业务应该是管理投资组合。与贷款发放基金相反，只要贷款参与基金是一种被动投资，不需要对贷款进行管理，则是被允许的，因为被动投资被视为是符合基金天然属性的。

在一些国家和地区，即将到来的改革可能允许设立贷款发放基金。沙特阿拉伯目前正在修订其基金法，经沙特阿拉伯中央银行批准后，允许私人基金发放贷款。罗马尼亚正在审查其监管框架，以便允许面向专业投资者销售的基金投资于贷款。

2.市场环境

到目前为止，贷款发放基金在市场中的重要性似乎相当低。即使在像美国这样贷款基金发展比较早的大型市场上，贷款发放基金和贷款参与基金的市场规模也相当小。

根据Lipper，截至2016年10月，主要投资于贷款参与的所有基金总资产管理规模大约为2180亿美元。贷款发放基金的其他重要市场在卢森堡和英国。在卢森堡，所有国内贷款基金（也就是说，其主要从事贷款和各种贷款活动，包括微型金融，房地产债务或基础设施融资等活动的资金）净资产管理规模为373亿欧元，占国内所有基金净资产管理规模的1％。英国市场所有贷款基金的总资产管理规模为207亿英镑（占国内基金总资产管理规模的0.4％）。虽然贷款基金管理资产规模的绝对数值相当高，也因此可以给人一种更为重要的印象，但与基金行业相关市场相比，贷款基金并不是那么重要。

在贷款基金的进一步发展方面，有许多不同的观点。在香港、新加坡和瑞士，对贷款基金的特定需求还没有被确定。相比之下，在澳大利亚，部分贷款基金市场有望呈现强劲增长态势。在当前阶段，虽然这个细分市场在卢森堡仍然是一个利基市场，但是似乎有一定的上升空间。法国、德国、意大利和西班牙，近期才允许设立贷款发放基金。因此，现在评估市场如何发展还为时过早。然而，特定的市场需求已经确定。

虽然从2008-2009年的金融危机到2014年中期，美国市场对贷款基金的需求有所增加，但这似乎是由一个持续的低利率时期驱动的。在美国市场，若利率环境回归正常，投资者需求可能逐渐停滞。因此，在美国贷款基金被认为是周期性现象，而不是市场的持续变化。在其他一些国家和地区，贷款发放基金被视为作为银行传统融资渠道的替代品。他们被视为是新增的市场融资渠道；特别是在那些一直依赖于银行的经济领域，但银行最近由于新的资本要求而要退出该市场。

3.监管要素

结构：

在大多数国家和地区，贷款发放基金可以设立为开放式基金或封闭式基金。只有四个国家将基金结构限制为封闭式基金。然而，关于贷款参与基金，所有国家和地区对这两种运作方式都持许可态度。

募集：

贷款发放基金的募集在九个国家和地区仅限于专业或合格投资者。此外，仅在五个国家和地区，贷款发放基金对散户投资者开放募集。关于贷款参与基金，可以说，只有四个国家限制对专业和合格投资者的开放募集。

投资：

所有国家和地区允许贷款发放基金投资于除贷款发放之外的其他资产。爱尔兰贷款发放基金必须将其业务限制在发放贷款、参与贷款、借款业务、参与和与之有关的贷款业务活动，包括投资于从贷款发放基金借款的实体或组织的债务、股票或其他用于司库、现金管理或对风险的金融资产。

在所有的国家和地区，只要符合基金的投资策略，其他基金都可以投资贷款发放基金。

上市：

在大多数国家和地区，如果满足相应的上市条件，贷款发放基金不会被明令禁止在证券交易所上市。虽然贷款发放基金可以进入证券交易所，但在实践中其上市请求可能会被禁止，因为贷款发放基金的交易仅面向合格/专业投资者。

4.风险

贷款发放基金存在以下风险类型：

（1）流动性风险：贷款不易估值，同时由于交易难度大，属流动性极低的金融资产；

（2）信用风险：借款人违约风险；

（3）过度信贷增长带来的系统性风险；

（4）监管套利。

为解决上述风险，不同的国家和地区采取了不同的措施，具体如下：

流动性：

在一些国家和地区，贷款发放基金必须以封闭式基金的运作方式来解决流动性风险。然而，在香港和美国，监管机构通过限制对非流动性资产投资来降低开放式运作带来的风险。与之相反，一些国家和地区更相信一个强大的、适当的流动风险管理系统。最后，为避免流动性风险，西班牙允许基金设置锁定期，该锁定期可延长至贷款到期。

信用违约：

在一些国家和地区，通过对借款人的各种需求作出明细规定，解决贷款基金借款人的违约风险。西班牙需要足够多元化的信贷组合，其他国家和地区则对每个借款人设定了一个固定的信用暴露比率。

三、私募基金非标债权业务结论

当前关于贷款发放和参与的投资水平的数据表明，该市场主要位于美国。

然而，从最近的市场的表现和监管发展的方面，可以看出在欧洲对这类资产越来越感兴趣。

从全球贷款基金市场的表现来看，贷款基金是一种相对较新的产品/资产类型，还处于发展初期，到目前为止市场很有限。如上所述，贷款基金资产在投资于基金的总资产中占很小的一部分，即使在贷款基金已经存在很长时间的美国，也是如此。近年来，欧洲人民对这类资产的兴趣渐浓，其中卢森堡和英国是主要的参与者。卢森堡的贷款基金的净资产管理规模是373亿欧元（占所有国内基金净资产管理规模的1％），而在英国，贷款基金的总资产管理规模为207亿英镑（占英国基金总资产管理规模的0.4％）。

虽然贷款基金市场目前是一个小的利基市场，但普遍认为它是传统融资渠道的替代品。由于更严格的资本要求，银行最近已经在市场中的某些领域退出，从而在融资方面造成了一些缺口，可由贷款基金填补。

考虑到贷款基金可能产生的潜在风险，大多国家和地区已将流动性风险、信用风险和系统性风险确定为重点关注的领域。在这方面，人们普遍认为，风险管理，特别是流动性风险，以及杠杆和投资者保护，是需要特别注意的重要领域。

此外，所有国家和地区都认为基金发起的贷款是一种“影子银行活动”，应该突出监测其发展的优点。对这种特殊类别的资产的进一步研究和工作，特别是在监管套利方面的研究，可能会验证贷款基金是否会变得越来越重要。即使贷款基金得到进一步发展，许多国家和地区仍然认为他们在基金方面做出的规定足以解决贷款基金的特殊性问题；特别是他们认为资产管理人风控条款的设置是充分的，因为在风险管理过程中，资产管理人需考虑基金的投资策略以及各基金的特性。相比之下，少数国家和地区对贷款基金有特殊规定。

因此，在现阶段我们无法看到贷款基金的前景。考虑到本调查中涉及的风险，国际证监会组织将持续监控这类基金，看看市场的发展是否需要它。